吉恩鎳業(yè)項目投產(chǎn)較為緩慢

    吉恩鎳業(yè)主要建設項目進展較為緩慢：其中，募集資金投入的2,000噸羰基鎳項目仍未投入使用，預計4季度才能進入試生產(chǎn)。另外，公司計劃投資的1.5萬噸高冰鎳熔煉設備改造項目進展也低于預期，*快將于2008年下半年才能投產(chǎn)，這低于我們前期預計的2008年初。

　　硫酸鎳的價格上漲嚴重滯后于鎳價：硫酸鎳在國內(nèi)主要用于電池和電鍍等行業(yè)。雖然今年來國內(nèi)鎳價已由12.3萬元上漲到30.3萬元，漲幅達146％，但由于下游用戶承受能力有限，同期國內(nèi)硫酸鎳價格僅由3.25萬元上漲到4.79萬元，漲幅為47％。這種狀況在3季度仍沒有明顯改觀，而且硫酸鎳和電解鎳之間的價差仍呈上升趨勢。加上銷售有所滯后，使得G吉恩上半年的盈利表現(xiàn)低于市場預期。我們已將公司2006年和2007年的每股盈利分別由1.34元和1.21元下調(diào)至0.96元和1.19元，下調(diào)幅度各為28.4％和1.6％。

　　供應短缺推高了鎳價：今年以來，對不銹鋼的旺盛需求也增加了對金屬鎳的需求，但全球主要鎳生產(chǎn)商的產(chǎn)量卻明顯低于預期。世界金屬統(tǒng)計局（WBMS）認為上半年全球鎳市場供需缺口為38,000噸。全球報告的鎳庫存較去年同期大約下降27,000噸。需求的大幅增加已經(jīng)供應的緊張推動國際、國內(nèi)鎳價屢創(chuàng)歷史新高。雖然不銹鋼價格也在上漲，但漲幅仍低于鎳價的漲幅，不銹鋼生產(chǎn)企業(yè)正面臨著較大成本壓力。而隨著國內(nèi)太鋼、寶鋼、酒鋼等不銹鋼冷軋項目的陸續(xù)投產(chǎn)，預計短期鎳價難以明顯回落。

　　公司主要建設項目進展較為緩慢

    為進一步了解吉恩鎳業(yè)在建及擬建項目進展情況，我們于上周對公司進行了調(diào)研。從調(diào)研中了解到，公司主要在建及擬建項目的建設進展較為緩慢，并均低于我們前期的預期。這包括：

　　1）2,000噸羰基鎳項目。該項目為公司2004年上市時的募集資金項目。原計劃采用高壓羰基法技術，并計劃于2005年內(nèi)達產(chǎn)。2005年初，出于產(chǎn)品質量以及穩(wěn)定性考慮，公司決定改用更為先進的加拿大CVMR公司常壓羰基法技術。

　　設備安裝已在今年初完成。之后，公司決定對設備進行改善，以實現(xiàn)高冰鎳直接生產(chǎn)羰基鎳。同時，公司又建設了羰基鐵項目，并與羰基鎳產(chǎn)品共用一套氮氣裝置，這延遲了羰基鎳的投產(chǎn)時間。加上今年下半年以來鎳價大幅上漲，而羰基鎳價格的漲幅低于鎳價漲幅，公司對羰基鎳生產(chǎn)的啟動較為謹慎。目前，公司100噸羰基鐵項目已開始試生產(chǎn)，因此我們預計羰基鎳項目可望在10月份進行帶料試車，并在年內(nèi)生產(chǎn)出產(chǎn)品。

　　2）1.5萬噸高冰鎳熔煉設備改造項目，項目的進展也較為緩慢。該項目計劃總投資5.6億元，引進一套奧氏麥特熔煉爐生產(chǎn)線，以降低能耗，并提高冶煉回收率。該項目為吉林老工業(yè)基地第二批工業(yè)國債項目，并享受國債貼息。公司預計項目將在明年開始施工，并于2008年下半年投產(chǎn)。這低于我們前期預計的投產(chǎn)日期2008年初。

　　另外，控股股東吉林昊融有色金屬集團公司已于2005年底完成改制，搭建了由吉林省國資委、ＣVMR公司、廣東佛山華創(chuàng)以及企業(yè)經(jīng)營管理層構成的股權結構，實現(xiàn)了產(chǎn)權多元化。集團公司還承擔了牽頭整合吉林省內(nèi)有色金屬資源的重任，重組并控股了赤柏松銅鎳礦，改組為通化吉恩鎳業(yè)有限公司；收購控股了破產(chǎn)后的大黑山鉬礦和四平銀礦，成立了吉林大黑山鉬業(yè)有限公司、四平昊融銀業(yè)有限公司。其中，赤柏松銅鎳礦保有鎳金屬量約為5萬噸，這基本與吉恩鎳業(yè)目前擁有的兩座鎳礦的金屬儲量相當。我們預計未來赤柏松銅鎳礦的資產(chǎn)有望置入上市公司。

    硫酸鎳的價格上漲嚴重滯后于鎳價

    吉恩鎳業(yè)主要生產(chǎn)鎳鹽產(chǎn)品，這包括硫酸鎳、氫氧化鎳、氫氧化亞鎳和氯化鎳等，其中，硫酸鎳是*主要產(chǎn)品，公司本部和新鄉(xiāng)吉恩鎳業(yè)公司均有生產(chǎn)。目前，公司是國內(nèi)*大的硫酸鎳生產(chǎn)商，2005年銷售硫酸鎳2萬噸，約占國內(nèi)30％的市場份額。另外，公司控股的重慶吉恩鎳業(yè)有限公司還生產(chǎn)電解鎳。 

    硫酸鎳在國內(nèi)主要用于電池和電鍍行業(yè)。與電解鎳的主要用戶不銹鋼企業(yè)不同，硫酸鎳下游用戶承受價格上漲的能力較為有限。我們注意到，截至今年8月底，國內(nèi)鎳價已從年初的12.3萬元上漲到30.3萬元，漲幅達146％；但同期國內(nèi)硫酸鎳價格僅從年初3.25萬元上漲到4.79萬元，漲幅僅為47％。 


    由于硫酸鎳價格的漲幅嚴重滯后于鎳價漲幅，使得國內(nèi)硫酸鎳企業(yè)外購鎳精礦生產(chǎn)硫酸鎳，還不如生產(chǎn)精鎳來得劃算。因此，至少在今年上半年，國內(nèi)硫酸鎳生產(chǎn)企業(yè)并沒有從鎳價的上漲中明顯獲益。而且，這種狀況在3季度仍沒有明顯改觀，硫酸鎳和電解鎳之間的價差仍在呈上升趨勢。

　　今年以來，不銹鋼需求較為強勁

    不銹鋼是金屬鎳的*重要消費領域。目前，全球約三分之二的鎳用于不銹鋼的生產(chǎn)。不銹鋼具有抗腐蝕的耐高溫的特性，加上使用壽命長，并可回收利用，因此被廣泛應用于工業(yè)生產(chǎn)及消費的各個領域。1990年以來，全球不銹鋼消費量以年均6%的速度增長，是同期鋼鐵增長速度的兩倍。2000年以來，中國的不銹鋼消費明顯加速，隨著居民消費水平的提高，中國不銹鋼表觀消費量由2000年的173萬噸增加至2005年的522萬噸，年均復合增長率達24.7%。同期，國家還出臺了鼓勵不銹鋼行業(yè)發(fā)展的政策，這使得國內(nèi)不銹鋼產(chǎn)能也迅速增加。 

    2004年，在全球經(jīng)濟強勁復蘇的帶動下，當年全球不銹鋼產(chǎn)量大幅增長7.6％。

　　但2005年下半年，由于不銹鋼價格持續(xù)低迷，全球主要企業(yè)被迫聯(lián)合減產(chǎn)，使得當年不銹鋼產(chǎn)量與2004年相比還略微下降1％。今年以來，全球經(jīng)濟再度表現(xiàn)強勁，受益于航空、能源和建筑領域對不銹鋼的旺盛需求，不銹鋼價格開始走出低谷。國際不銹鋼論壇（ISSF）5月份時曾預測，2006年全球不銹鋼產(chǎn)量將達到2,640萬噸，同比增長8.6％。其中亞洲的不銹鋼產(chǎn)量將強勁增長，尤其是中國。ISSF同時預測2007年全球不銹鋼產(chǎn)量仍將會保持增長，雖然增速可能會放緩到5％左右。 


    據(jù)中國特鋼協(xié)會不銹鋼分會預計，今后幾年中國不銹鋼產(chǎn)能將按年均35%的速度增長。冷軋方面，2006年將會新增冷軋不銹鋼產(chǎn)能約86萬噸。2007年，隨著太鋼150萬噸不銹鋼工程冷軋部分、寶鋼不銹分公司冷軋不銹帶鋼60萬噸項目和酒鋼不銹鋼冷軋工程60萬噸一期生產(chǎn)線的投產(chǎn)，新增產(chǎn)能將超過230萬噸。

　　熱軋方面，據(jù)統(tǒng)計2005年國內(nèi)主要熱軋不銹鋼產(chǎn)能383萬噸，至2007年將形成730萬噸的生產(chǎn)能力。 

    供應短缺推高了鎳價

    不銹鋼產(chǎn)量的增長也增加了對金屬鎳的需求。目前，300系不銹鋼中的主要產(chǎn)品304系列中含鎳8％。另一方面，全球主要鎳生產(chǎn)商的產(chǎn)量卻明顯低于預期。

　　這包括：

　　1）全球第二大鎳生產(chǎn)商加拿大Inco公司旗下的Voisey’s Bay工廠由于勞資協(xié)議談判破裂，于7月底開始罷工。該冶煉廠年產(chǎn)精煉鎳54,000噸。

　　2）由于Murrin Murrin鎳項目的酸廠遇到問題，Minera資源公司于7月中旬再次削減2006年該鎳產(chǎn)量計劃，由此前的3.4～3.6萬噸下調(diào)至3.1～3.3萬噸。這是該公司的二次下調(diào)鎳產(chǎn)量計劃。5月份該公司曾將產(chǎn)量計劃由3.6萬噸下調(diào)至3.3～3.6萬噸。

　　3）今年上半年，Sherrit International的鎳銷售量比上年同期下降26%，第二季度比*季度下降13%，至3,720噸，主要由于“加工瓶頸”。

　　4）BHP公司證實，今年上半年公司位于昆士蘭的QNI工廠鎳產(chǎn)量出現(xiàn)了下降。

　　眾多毫不相關的問題導致第二季度的產(chǎn)量降至僅4,300噸，比上年同期減少了52%，比*季度減少了39%。而且，生產(chǎn)還在繼續(xù)受到影響。 


    今年以來對不銹鋼需求的旺盛增長以及鎳庫存的持續(xù)下降，使得國際、國內(nèi)鎳價持續(xù)高企。進入6月份，隨著多家鎳生產(chǎn)商面臨罷工以及停產(chǎn)的威脅，加上投機資金的推動，鎳價更是大幅上漲，并從18,000美元/噸一路上漲到*高達35,000美元/噸。短短兩個月的漲幅接近一倍。目前，LME當月期對3月期價格升水也大幅上升，*多時超過5,000美元/噸。表明現(xiàn)貨供應緊張的狀況仍在加劇。

　　根據(jù)世界金屬統(tǒng)計局（WBMS）的*新數(shù)據(jù)，2006年上半年全球精煉鎳產(chǎn)量增加2.3%至662,000噸，但由于需求增加，上半年全球鎳市供需缺口為38,000噸。

　　全球報告的鎳庫存較去年同期大約下降27,000噸。Inco公司也預測今年全球鎳供應將短缺3萬噸。

　　另一方面，雖然不銹鋼價格也在上漲，但由于漲幅低于鎳價漲幅，不銹鋼企業(yè)面臨著較大成本壓力。近期，包括太鋼、張浦、青浦和寶新等在內(nèi)的國內(nèi)四家鋼廠一致決定從7月1日起將冷軋不銹鋼產(chǎn)量減少20％。去年中期時，鎳價也曾大幅上升，但之后不銹鋼企業(yè)聯(lián)合減產(chǎn)，使得鎳價出現(xiàn)大幅下滑。 

    維持對公司“中性－1”的投資評級

    考慮到鎳價的漲幅超過預期，我們已將2006年和2007年的鎳價預測由原來的168,000元/噸和145,000元/噸分別提高到190,000元/噸和180,000元/噸，調(diào)整幅度各為13.1％和24.1％。但今年以來，由于公司主導產(chǎn)品硫酸鎳價格漲幅較小，且嚴重滯后于鎳價漲幅，因此吉恩鎳業(yè)并未從鎳價的上漲中明顯獲益。我們已將公司2006年和2007年的每股盈利由前期的1.34元和1.21元分別下調(diào)至0.96元和1.19元，下調(diào)幅度各為28.4％和1.6％。

　　另外，公司主要在建項目的投產(chǎn)速度均低于預期，而集團公司的資產(chǎn)注入年內(nèi)也將難以實現(xiàn)，短期公司的盈利增長仍存在一定的不確定性。